It is time for hedge fund manager Afsin Alp's monthly guest blog, published in the December issue of BORYAD. Even though it was written in more than a month ago, it is still a good read, and everything Afsin is saying is true, except the part where he says I am a valuable economist:)
George Soros’un Amerikan Kongresi’ndeki panelde söylediği gibi, içinde bulunduğumuz finansal kriz bir dış etken tarafından değil, tamamen finansal sistemin kendisi tarafından yaratılan bir durumdur. Bu ayki yazımda, ABD’nin bugün içinde bulunduğu durumun 1929’da yaşanan büyük depresyonla ne gibi benzerlikler gösterdiğini kalitatif anlamda kanıtlamaya çalışacağım. ABD 1929’daki gibi bir depresyon mu yaşayacak, yoksa tüm bu gelişmeler tarihe “keskin bir resesyon” olarak mı geçecek?..
1929 depresyonuna şöyle bir mercek tutarsak, o zamanki krizin mimarının FED’in kendisi olduğunu görürüz. 1925’te ıskonto oranını 4’ten 3.5’e indirdiğinde, aslında son 75 yılın belki de en büyük hatasına imza atmış oldu. Devlet kağıtları bankalardan ve yatırımcılardan satın alındı, böylece insanların ellerinde nakit birikti. John Kenneth Galbraith’in 1954’te yazdığı “The Great Crash 1929”da da belirttiği gibi, insanlar kendilerine finanse edecek para verildiği takdirde istisnasız her zaman spekülasyon yapacaklardır. 1929 yılında yaşanan gelişmeler, bunun en iyi örneğidir. 1927-29 dönemindeki kredinin ucuzluğunu, 2001-2006 ile karşılaştırmak mümkün. Her iki dönemde de ev fiyatları ve hisse senedi fiyatları astronomik düzeyde yükselmiştir. Hatta insanlar marjin hesaplarında yüksek miktarlarda hisse senedi almışlardır. Öyle bir duruma gelinmiştir ki, bankalar %5’ten borçlanıp yatırımcılara %12’den kredi kullandırmışlardır. Bu herhalde tüm zamanların en iyi arbitraj fırsatıdır. Üretici şirketler bile üretimlerini azaltıp hisselerini %12’den borç vermeye başlamışlardır; çünkü bu, şirketin sermaye kazanç oranında bile yüksek bir rakam olup ayrıca risksiz bir yatırımdır.
İçinde bulunduğumuz ucuz kredi dönemi FED eski Başkanı Alan Greenspan (nam-I diğer Mr. Balon) döneminde başlamış ve bu faiz oranları uzun süre olması gereken seviyeden düşük tutulduğu için emlak piyasalarında bir balon oluşmuştur. 1929’daki kredilerin teminatı hisse senedi değerleri, içinde bulunduğumuz dönemin kredilerinin teminatı ise emlak değerleri olmuştur. Her iki piyasada da teminata olan talep azaldığında verilen krediler geri istenmiş ve bunun karşılığında riskli krediler geriye ödenememiştir.
Sevgili dostum Needham&Company’nin kurucu ortağı Ray Godfried ve Acacia Technologies CEO’su Paul Ryan ile bir konferans sonrası yediğim akşam yemeğinde Paul’un anlattığı basit bir hikaye, aslında emlak piyasasındaki balonu ve sistemin çarpıklığını çok iyi anlatıyordu. Paul, kızını her gün okula götüren servis şoförünün (bu kişinin tahmini yıllık geliri 50 bin dolar civarıdır) California’nın güzel bir şehrinde 650 bin dolarlık bir evi almak için bankadan mortgage almaya hak kazandığını anlatıyor ve böyle bir riski bankanın nasıl aldığını almakta zorluk çektiğini söylüyordu. Paul’e verdiğim cevap şuydu: Eğer bir aktifin değerinin hiçbir zaman azalmayacağını ve sonsuza kadar belli bir oranda artacağını varsayıyorsan, bu krediyi vermeyi düşünebilirsin. Ama bu aktifler -ki bu durumda ev fiyatlarıdır- keskin bir şekilde düşmüş ve teminat değerleri azaldığı için bankaların sermayeleri erimiştir.
Piyasa sorunlarını kendi çözmeli
Amerikan devleti kriz döneminde 7 milyar dolar harcamayı gözden çıkarmıştır. Kabaca bir hesapla kişi başına 25 bin dolara denk gelmekte ki bu, Amerikan yıllık gayri safi milli hasılasının yarısı demek. Peki, vergi mükelleflerini böyle bir yükün altına sokmak doğru mu? Benim şahsi fikrim de, ünlü yatırımcı Jim Rogers gibi piyasanın sorunlarının kendi dinamikleri içerisinde çözülmesinden yana. Buna bir nevi doğal seleksiyon da diyebiliriz. Yani batan şirketler kadar, bu durumdan faydalanıp yeşerecek ve güçlenecek birçok şirket de olacaktır. Yapılan müdahaleler kısa vadede olumlu bir etki yapsa da, uzun vadede sıkıntı yaratacaktır. Bütün bu müdahalelerin pozitif noktası ise, devletin şirketlere direct yatırım yapması ve faiz toplamasıdır. Bu yatırımların ileride bir geri dönüşü olması mümkündür. Ancak yine de harcanan bu paraların çoğu kayıptır.
Son zamanlarda atılan adımlar, bana ülkenin bir nevi monarşist bir düzende yürütüldüğü izlenimini verdi. Bu düzenin başında da Hazine’den sorumlu Mr. Paulson vardı. Devletten 700 milyar dolar almasının nedeni, piyasadaki toksik kağıtları toplamak ve bir market oluşturmaktı. Ancak Kasım ayında bundan vazgeçtiğini açıkladı. Kongre üyeleri buna ateş püskürdü ve borsa o günlerde yine tarihi düşüşlere sahne oldu. Aynı açıklamaların sonunda, bu tür kağıtları bilançosunda fazlasıyla taşıyan Citibank hisseleri çökmeye başladı ve sonunda yine devlet 45 milyar dolar direkt nakit enjekte ederek ve ayrıca bilançosunda bulunan 300 milyar dolarlık problemli kağıtları da garanti ettiğini söyleyerek, şirketin batmasını önledi. Kısaca buradan çıkacak sonuç; ne pahasına olursa olsun devletin büyük bankaların (JP Morgan Chase, Bank of America, Wells Fargo ve Citi Bank) batmalarına izin vermeyeceğidir.
Para istemeye özel jetlerle gidenler…
Peki ya devletten para istemek için özel jetlerle Washington’a uçan General Motors, Ford ve Crysler CEO’larına ne demeli?.. Tabii onlar da kurtarılma potasına girdiler ve 25 milyar dolarlık düşük faizli ilk etap kredilerini aldılar. Verilen söz ise, tökezleyen otomotiv endüstrisini daha çok akaryakıt tüketim oranı düşük ve randımanlı araçlar üretmeye yöneltmekti. Bu üç şirket yeniden yapılanmak için planlarını açıklayacak ve ikinci bir kredi talep edecekler. Eğer bu talep Kongre’den geçmezse bu şirketler -öncelikli olarak General Motors- iflasını açıklayacak. Aslında otomotiv sektörünün yeniden yapılanması için bu şirketlerin önce iflasa gitmeleri şart. Sebebi ise, normal sektörde çalışan işçi saat başına 40 dolar alırken, sendikalardan dolayı bu rakamın General Motors’ta 70 dolar olması. Yani sendikalardan kurtulmaları gerek ve ayrıca sağlık giderlerine de ciddi kısıtlamalar getirmeliler. Tahminim, herhangi bir yeni yapılanmada 29 adet olan fabrikalardan 14’u kapanacak ve 60 bin çalışanının yarısı işsiz kalacaktır.
Bundan sonrası için piyasaların yönünü söylemek zor. Özellikle Kasım ayının son beş gününde yaşanan çıkış, 1929’dan beri kriz sonunda yasanmış en büyük 5 günlük çıkıştır. Aralık ayının ilk haftası piyasalarda bir düzeltme yaşanma ihtimali olsa bile, bir Santa Clause rallisi* göreceğimizi tahmin ediyorum. Makro ekonomik olarak ise, şu andaki en büyük problemin deflasyon olduğu konuşuluyor, ama bana göre deflasyon değil problem dez-enflasyondur. Konuyla ilgili ekonomik değerleri ve özellikle Türkiye’de olan etkilerini değerli ekonomist Emre Deliveli kendi blog’unda ve Daily News’deki köşesinde son derece derin irdelemekte. Ben bu kısa vadeli trend yerine uzun vadeli sonuçlara bakmak istiyorum. İçinde bulunduğumuz aşırı para arzından dolayı ilerde enflasyonist etkiler görmemiz kaçınılmazdır. Bu arada komik bir not: FED artik para arzını rapor etmeyi durdurdu. Neden acaba?.. Ancak bazı özel şirketlerden bulduğum verileri sizlere aktarmak istiyorum.
Ağustos ayında 13.5 trilyon dolar olan arz, Kasım’da %17 artarak yaklaşık 14.5 trilyon dolara ulaşmıştır. Bu trendi İngiltere, diğer Avrupa Birliği ülkeleri, Avustralya ve Hindistan’da da görmek mümkün.
Böyle bir durumda yatırım yapılacak yerler, dolar bazında trade eden emtia piyasalarıdır. Emtiaların değer kazanmasını görmek için önce ekonomik verilerdeki düşüşün durulmasını beklemek faydalı olacaktır. Özellikle kriz dönemlerinde insanların yatırım aracı olarak tercih ettiği altını, uzun vadeli öneririm. Ancak dolardaki bu fiktif yükselişte altın kısa vadede cazip görünmüyor. Geçen yazımda aktardığımı tekrarlamak istiyorum: Sermaye piyasalarına yatırım yapmayı şu anda çok anlamsız buluyorum. Bonoların bu kadar ıskontolu işlem gördüğü yerde sermaye piyasaları cazip görünmüyor.
George Soros’un Amerikan Kongresi’ndeki panelde söylediği gibi, içinde bulunduğumuz finansal kriz bir dış etken tarafından değil, tamamen finansal sistemin kendisi tarafından yaratılan bir durumdur. Bu ayki yazımda, ABD’nin bugün içinde bulunduğu durumun 1929’da yaşanan büyük depresyonla ne gibi benzerlikler gösterdiğini kalitatif anlamda kanıtlamaya çalışacağım. ABD 1929’daki gibi bir depresyon mu yaşayacak, yoksa tüm bu gelişmeler tarihe “keskin bir resesyon” olarak mı geçecek?..
1929 depresyonuna şöyle bir mercek tutarsak, o zamanki krizin mimarının FED’in kendisi olduğunu görürüz. 1925’te ıskonto oranını 4’ten 3.5’e indirdiğinde, aslında son 75 yılın belki de en büyük hatasına imza atmış oldu. Devlet kağıtları bankalardan ve yatırımcılardan satın alındı, böylece insanların ellerinde nakit birikti. John Kenneth Galbraith’in 1954’te yazdığı “The Great Crash 1929”da da belirttiği gibi, insanlar kendilerine finanse edecek para verildiği takdirde istisnasız her zaman spekülasyon yapacaklardır. 1929 yılında yaşanan gelişmeler, bunun en iyi örneğidir. 1927-29 dönemindeki kredinin ucuzluğunu, 2001-2006 ile karşılaştırmak mümkün. Her iki dönemde de ev fiyatları ve hisse senedi fiyatları astronomik düzeyde yükselmiştir. Hatta insanlar marjin hesaplarında yüksek miktarlarda hisse senedi almışlardır. Öyle bir duruma gelinmiştir ki, bankalar %5’ten borçlanıp yatırımcılara %12’den kredi kullandırmışlardır. Bu herhalde tüm zamanların en iyi arbitraj fırsatıdır. Üretici şirketler bile üretimlerini azaltıp hisselerini %12’den borç vermeye başlamışlardır; çünkü bu, şirketin sermaye kazanç oranında bile yüksek bir rakam olup ayrıca risksiz bir yatırımdır.
İçinde bulunduğumuz ucuz kredi dönemi FED eski Başkanı Alan Greenspan (nam-I diğer Mr. Balon) döneminde başlamış ve bu faiz oranları uzun süre olması gereken seviyeden düşük tutulduğu için emlak piyasalarında bir balon oluşmuştur. 1929’daki kredilerin teminatı hisse senedi değerleri, içinde bulunduğumuz dönemin kredilerinin teminatı ise emlak değerleri olmuştur. Her iki piyasada da teminata olan talep azaldığında verilen krediler geri istenmiş ve bunun karşılığında riskli krediler geriye ödenememiştir.
Sevgili dostum Needham&Company’nin kurucu ortağı Ray Godfried ve Acacia Technologies CEO’su Paul Ryan ile bir konferans sonrası yediğim akşam yemeğinde Paul’un anlattığı basit bir hikaye, aslında emlak piyasasındaki balonu ve sistemin çarpıklığını çok iyi anlatıyordu. Paul, kızını her gün okula götüren servis şoförünün (bu kişinin tahmini yıllık geliri 50 bin dolar civarıdır) California’nın güzel bir şehrinde 650 bin dolarlık bir evi almak için bankadan mortgage almaya hak kazandığını anlatıyor ve böyle bir riski bankanın nasıl aldığını almakta zorluk çektiğini söylüyordu. Paul’e verdiğim cevap şuydu: Eğer bir aktifin değerinin hiçbir zaman azalmayacağını ve sonsuza kadar belli bir oranda artacağını varsayıyorsan, bu krediyi vermeyi düşünebilirsin. Ama bu aktifler -ki bu durumda ev fiyatlarıdır- keskin bir şekilde düşmüş ve teminat değerleri azaldığı için bankaların sermayeleri erimiştir.
Piyasa sorunlarını kendi çözmeli
Amerikan devleti kriz döneminde 7 milyar dolar harcamayı gözden çıkarmıştır. Kabaca bir hesapla kişi başına 25 bin dolara denk gelmekte ki bu, Amerikan yıllık gayri safi milli hasılasının yarısı demek. Peki, vergi mükelleflerini böyle bir yükün altına sokmak doğru mu? Benim şahsi fikrim de, ünlü yatırımcı Jim Rogers gibi piyasanın sorunlarının kendi dinamikleri içerisinde çözülmesinden yana. Buna bir nevi doğal seleksiyon da diyebiliriz. Yani batan şirketler kadar, bu durumdan faydalanıp yeşerecek ve güçlenecek birçok şirket de olacaktır. Yapılan müdahaleler kısa vadede olumlu bir etki yapsa da, uzun vadede sıkıntı yaratacaktır. Bütün bu müdahalelerin pozitif noktası ise, devletin şirketlere direct yatırım yapması ve faiz toplamasıdır. Bu yatırımların ileride bir geri dönüşü olması mümkündür. Ancak yine de harcanan bu paraların çoğu kayıptır.
Son zamanlarda atılan adımlar, bana ülkenin bir nevi monarşist bir düzende yürütüldüğü izlenimini verdi. Bu düzenin başında da Hazine’den sorumlu Mr. Paulson vardı. Devletten 700 milyar dolar almasının nedeni, piyasadaki toksik kağıtları toplamak ve bir market oluşturmaktı. Ancak Kasım ayında bundan vazgeçtiğini açıkladı. Kongre üyeleri buna ateş püskürdü ve borsa o günlerde yine tarihi düşüşlere sahne oldu. Aynı açıklamaların sonunda, bu tür kağıtları bilançosunda fazlasıyla taşıyan Citibank hisseleri çökmeye başladı ve sonunda yine devlet 45 milyar dolar direkt nakit enjekte ederek ve ayrıca bilançosunda bulunan 300 milyar dolarlık problemli kağıtları da garanti ettiğini söyleyerek, şirketin batmasını önledi. Kısaca buradan çıkacak sonuç; ne pahasına olursa olsun devletin büyük bankaların (JP Morgan Chase, Bank of America, Wells Fargo ve Citi Bank) batmalarına izin vermeyeceğidir.
Para istemeye özel jetlerle gidenler…
Peki ya devletten para istemek için özel jetlerle Washington’a uçan General Motors, Ford ve Crysler CEO’larına ne demeli?.. Tabii onlar da kurtarılma potasına girdiler ve 25 milyar dolarlık düşük faizli ilk etap kredilerini aldılar. Verilen söz ise, tökezleyen otomotiv endüstrisini daha çok akaryakıt tüketim oranı düşük ve randımanlı araçlar üretmeye yöneltmekti. Bu üç şirket yeniden yapılanmak için planlarını açıklayacak ve ikinci bir kredi talep edecekler. Eğer bu talep Kongre’den geçmezse bu şirketler -öncelikli olarak General Motors- iflasını açıklayacak. Aslında otomotiv sektörünün yeniden yapılanması için bu şirketlerin önce iflasa gitmeleri şart. Sebebi ise, normal sektörde çalışan işçi saat başına 40 dolar alırken, sendikalardan dolayı bu rakamın General Motors’ta 70 dolar olması. Yani sendikalardan kurtulmaları gerek ve ayrıca sağlık giderlerine de ciddi kısıtlamalar getirmeliler. Tahminim, herhangi bir yeni yapılanmada 29 adet olan fabrikalardan 14’u kapanacak ve 60 bin çalışanının yarısı işsiz kalacaktır.
Bundan sonrası için piyasaların yönünü söylemek zor. Özellikle Kasım ayının son beş gününde yaşanan çıkış, 1929’dan beri kriz sonunda yasanmış en büyük 5 günlük çıkıştır. Aralık ayının ilk haftası piyasalarda bir düzeltme yaşanma ihtimali olsa bile, bir Santa Clause rallisi* göreceğimizi tahmin ediyorum. Makro ekonomik olarak ise, şu andaki en büyük problemin deflasyon olduğu konuşuluyor, ama bana göre deflasyon değil problem dez-enflasyondur. Konuyla ilgili ekonomik değerleri ve özellikle Türkiye’de olan etkilerini değerli ekonomist Emre Deliveli kendi blog’unda ve Daily News’deki köşesinde son derece derin irdelemekte. Ben bu kısa vadeli trend yerine uzun vadeli sonuçlara bakmak istiyorum. İçinde bulunduğumuz aşırı para arzından dolayı ilerde enflasyonist etkiler görmemiz kaçınılmazdır. Bu arada komik bir not: FED artik para arzını rapor etmeyi durdurdu. Neden acaba?.. Ancak bazı özel şirketlerden bulduğum verileri sizlere aktarmak istiyorum.
Ağustos ayında 13.5 trilyon dolar olan arz, Kasım’da %17 artarak yaklaşık 14.5 trilyon dolara ulaşmıştır. Bu trendi İngiltere, diğer Avrupa Birliği ülkeleri, Avustralya ve Hindistan’da da görmek mümkün.
Böyle bir durumda yatırım yapılacak yerler, dolar bazında trade eden emtia piyasalarıdır. Emtiaların değer kazanmasını görmek için önce ekonomik verilerdeki düşüşün durulmasını beklemek faydalı olacaktır. Özellikle kriz dönemlerinde insanların yatırım aracı olarak tercih ettiği altını, uzun vadeli öneririm. Ancak dolardaki bu fiktif yükselişte altın kısa vadede cazip görünmüyor. Geçen yazımda aktardığımı tekrarlamak istiyorum: Sermaye piyasalarına yatırım yapmayı şu anda çok anlamsız buluyorum. Bonoların bu kadar ıskontolu işlem gördüğü yerde sermaye piyasaları cazip görünmüyor.
Posts
No comments:
Post a Comment