It is time for hedge fund manager Afsin Alp's monthly guest blog, published in the November issue of BORYAD. Even though it was written in October, it is still extremely relevant. Since Afsin wrote the article, Chinese growth forecasts have been sharply revised downwards, but that only supports his points. Two additional points are worth underlining:
First, Afsin rightly concludes that all major US recessions are followed by strong growth. I agree, but as I'll discuss in my weekly HDN column on Monday, we may be getting just a pinch of inflation this time around, and that's before the economy recovers. Second, while Afsin provides one of the best one-liners for the dollar strength, that dose of inflation, coupled with things getting back to normal, may mean that the dollar and US Treasuries may be prone to some nasty surprises in 2009. I will expand on these in my column, but before that, here's Afsin's excellent article:
Daha önce neler söyledigimi ve simdi neler oldugunu karsilastirabilmek için Temmuz ayindakini yazima sizlerle birlikte bir göz atmak istiyorum. O tarihlerde yatirimcilari emtia piyasalarindan ve hatta temkinli yatirim diye taninan altindan bile uzak durmalari konusunda uyarmis ve bir balonun patlamasinin söz konusu oldugunu belirtmistim. ABD’de yasanan gerilemenin, er geç gelismekte olan ülkeleri etkileyeceginin altini önemle çizmistim.
Gelismekte olan ülke denildiginde akla ilk olarak Çin geliyor. Çin’in açiklanan GSMH’sindaki büyüme %9.9 seviyesinde olup tahminim 2009 yilinda %8’e kadar gerileyecektir. UBS, Çin’in GSMH büyüme orani tahminini 2008 yili için %10’a ve 2009 yili için %8.8’e indirdi. Ihracat ve konut yatirimlarindaki büyüme yavaslayacak ancak bunlar devlet politikalari ile desteklenecek, iç talepteki artis ile biraz da olsa hafifletilecektir.
Yine önceki yazimda Türkiye’deki fiktif olarak sisirilmis YTL kurundaki riskten bahsetmis ve yüksek faizde dahi YTL’yi kesinlikle yatirim araci olarak tavsiye etmemistim. O tarihlerde 1.18 olan YTL/ dolar kuru, sonrasinda 1.70 YTL/dolar seviyelerini gördü. Bakalim kur dengesi Kasim ayinda nasil bir seyir izleyecek?
Temmuz ayindaki yazima “Kredi Imparatorlugunun Çöküsü” basligini atmistim. Su an tam da böyle bir dönemden geçiyoruz. ABD’de baslayan finansal kriz, bugün tüm dünyayi etkisi altina almis durumda. Peki bu duruma nasil gelindi? Neden finansal sistem kilitlenme asamasinda ve kredi dagitimi tamamen durma noktasinda? FED Baskani Bernanke’nin ve Hazine Sekreteri Paulson’in verdigi kritik bir karar süreci etkilemis olabilir mi?
Peki Lehman Brothers’a ne oldu?
Devlet yardimi ile kurtulmus, daha dogrusu devletin bünyesine geçmis ya da devletin tercihli hisse alarak ortak oldugu sirketlere bir göz atalim… Bear Stearns, AIG, Fannie Mae, Freddie Mac, Washington Mutual ve liste böyle devam etmekte. Peki Lehman Brothers’a ne oldu? Digerlerine göre küçük ölçekli olan bu sirketin gerçek etkisi neydi? O dönemde FED ve Hazine, Lehman için bir hukuki açik bulamadiklari için sirketin iflas etmesine izin vermislerdi. Tüm yatirimcilar da bunu normal karsilayip devletin tüm bankalari kurtaramayacagi yorumunu yapmislardi. Ancak önemli bir nokta vardi; diger bankalar müsterilerinden topladiklari paralarin bir bölümünü likit ve risk orani düsük gördükleri kisa vadeli Lehman’in bonolarinda tutuyorlardi. Sirket batinca son 14 yilda gerçeklesmemis olan gerçeklesti ve kisa vadeli bu mevduat hesaplarinin degerleri düstü. Bankalar topladiklari mevduatlari sirketlere kisa vadeli kredi olarak veriyorlardi. Ancak mevduat hesaplarindaki bu düsüs panige sebep oldu ve yatirimcilar paralarini çektiler.
Ufak olarak görülen bu olayin sonuçlarina baktigimizda, islerini sürdürmek için kisa vadeli kredi kullanan küçük ve orta çapli sirketler batma noktasina geldi ve bunun ekonomiye etkisi çok büyük. Ikincisi, güvensizlik ortamindan dolayi bankalar birbirlerine kredi vermeyi durdurdular. Bu zincirleme olaylar, finans sistemini kilitledi. Devlet 700 milyar dolar yardimin üzerine, bu mevduat hesaplarini fonlamak için ekstra 500 milyar dolar daha ayirmayi planliyor.
Dolarin arzinin sürekli yüksek tutuldugu bu durumda, kendi fonumdaki yatirimcilardan sikça gelen soru su: “Neden Amerikan dolari kuvvetleniyor?” Bunun çok basit bir sebebi var; dolar su anda tüm kurlar içerisinde kötünün iyisi. Yani insanlar diger kurlara oranla dolari tercih ediyorlar, ancak dolardaki bu deger kazanci ekonomi için negatif etki yaratacaktir. Bütçe açiklarindan kaynaklanan problemler, ihracatin azalmasi ile tekrar gündeme gelecektir. Endüstriyel üretim %6.2 oraninda gerileme kaydetmistir ve bu ihracatin hizla azalacaginin bir göstergesidir.
Sermaye piyasalarindaki bu volatilite artisi, kredi piyasalari ile açiklanabilir. Bonolarin nominal degerlerinden bu kadar iskontolu seyretmesi, sermaye piyasalarinin vadeli bir opsiyon gibi trade edilmesine sebep olmaktadir. Hiç görmedigimiz günlük degerlerden standart sapmalar karsimiza çikmaktadir. S&P-500 endeksindeki örtülü volitalite göstergesi olan ve korku endeksi olarak bilinen VIX, 1987’den beri en yüksek seviyesi olan 80’e ulasmistir. Bu rakamin yorumu, eger VIX degeri yüksek ise bu daha çalkantili piyasalar ve riski hedge etmek için kullanilan pahali opsiyonlar anlamina gelmektedir. Yatirimcilar, piyasalarda risk gördüklerinde bunu sigortalamak için kullanilan opsiyonlarda daha yüksek prim talep etmektedirler ve böylece VIX degeri yükselmektedir.
Çalkanti yil sonuna kadar devam eder
Yatirimcilara her çeyrek sonunda fonla ilgili stratejilerimi aktardigim yazimda, yil sonuna kadar bu çalkantinin devam edecegini yazdim. Bunun sebebi; finansal piyasalardaki krizden dolayi kötü performans göstermis, sermayesinden çok alim yapmis tüm fonlarin, kredi de bulamayinca yatirimcilarindan gelen paralarini çekme taleplerini karsilamak için portföylerini nakde çevirmeye yönelmeleridir. Birçok hedge fon bundan dolayi kapanma tehlikesi ile karsi karsiya kalacaktir. Devletin piyasalara yaptigi likidite enjeksiyonunun etkilerini göstermesi, biraz daha süre alacaktir. Ekonomisinin üçte ikisi tüketici harcamalarina bagli olan bir ülkenin bu dönemde ve özellikle son çeyrekte yasayacagi sikinti asikârdir. Issizlik orani bugün %6.1 (Eylül) seviyesinde, ama tahminim önümüzdeki yil içinde %8 oranina ulasacagi yönünde.
Bilançosu güçlü ve iyi yönetilen kurumlarin ayakta kalacagi ve digerlerinin yok olacagi dogal bir seleksiyon döneminden geçmekteyiz. Kapitalizmin sorgulandigi ve insanlarin gözünde hiçbir aktifin degerinin olmadigi bu dönem, aslinda karsimiza inanilmaz yatirim firsatlari çikariyor. 1929, 1987, 1998 ve 2001 resesyonlarinin sonu hep büyüme oldu. Resesyonlar en fazla 8-10 ay sürmesine ragmen içinde bulundugumuz ortamdaki sorunlarin büyüklügü göz önünde bulunduruldugunda, bu zaman iki misli daha uzun olacak gibi görünüyor.
Ancak piyasalarin stabilite kazandigi, LIBOR oranlarinin düstügü, bankalarin birbirlerine tekrar kredi vermege basladigi, issizlik rakamlarinin yükselmedigi ve cari açiklarin azalma egilimi gösterdigi an, sermaye piyasalarindaki yatirimlari arttirma zamanidir.
First, Afsin rightly concludes that all major US recessions are followed by strong growth. I agree, but as I'll discuss in my weekly HDN column on Monday, we may be getting just a pinch of inflation this time around, and that's before the economy recovers. Second, while Afsin provides one of the best one-liners for the dollar strength, that dose of inflation, coupled with things getting back to normal, may mean that the dollar and US Treasuries may be prone to some nasty surprises in 2009. I will expand on these in my column, but before that, here's Afsin's excellent article:
Daha önce neler söyledigimi ve simdi neler oldugunu karsilastirabilmek için Temmuz ayindakini yazima sizlerle birlikte bir göz atmak istiyorum. O tarihlerde yatirimcilari emtia piyasalarindan ve hatta temkinli yatirim diye taninan altindan bile uzak durmalari konusunda uyarmis ve bir balonun patlamasinin söz konusu oldugunu belirtmistim. ABD’de yasanan gerilemenin, er geç gelismekte olan ülkeleri etkileyeceginin altini önemle çizmistim.
Gelismekte olan ülke denildiginde akla ilk olarak Çin geliyor. Çin’in açiklanan GSMH’sindaki büyüme %9.9 seviyesinde olup tahminim 2009 yilinda %8’e kadar gerileyecektir. UBS, Çin’in GSMH büyüme orani tahminini 2008 yili için %10’a ve 2009 yili için %8.8’e indirdi. Ihracat ve konut yatirimlarindaki büyüme yavaslayacak ancak bunlar devlet politikalari ile desteklenecek, iç talepteki artis ile biraz da olsa hafifletilecektir.
Yine önceki yazimda Türkiye’deki fiktif olarak sisirilmis YTL kurundaki riskten bahsetmis ve yüksek faizde dahi YTL’yi kesinlikle yatirim araci olarak tavsiye etmemistim. O tarihlerde 1.18 olan YTL/ dolar kuru, sonrasinda 1.70 YTL/dolar seviyelerini gördü. Bakalim kur dengesi Kasim ayinda nasil bir seyir izleyecek?
Temmuz ayindaki yazima “Kredi Imparatorlugunun Çöküsü” basligini atmistim. Su an tam da böyle bir dönemden geçiyoruz. ABD’de baslayan finansal kriz, bugün tüm dünyayi etkisi altina almis durumda. Peki bu duruma nasil gelindi? Neden finansal sistem kilitlenme asamasinda ve kredi dagitimi tamamen durma noktasinda? FED Baskani Bernanke’nin ve Hazine Sekreteri Paulson’in verdigi kritik bir karar süreci etkilemis olabilir mi?
Peki Lehman Brothers’a ne oldu?
Devlet yardimi ile kurtulmus, daha dogrusu devletin bünyesine geçmis ya da devletin tercihli hisse alarak ortak oldugu sirketlere bir göz atalim… Bear Stearns, AIG, Fannie Mae, Freddie Mac, Washington Mutual ve liste böyle devam etmekte. Peki Lehman Brothers’a ne oldu? Digerlerine göre küçük ölçekli olan bu sirketin gerçek etkisi neydi? O dönemde FED ve Hazine, Lehman için bir hukuki açik bulamadiklari için sirketin iflas etmesine izin vermislerdi. Tüm yatirimcilar da bunu normal karsilayip devletin tüm bankalari kurtaramayacagi yorumunu yapmislardi. Ancak önemli bir nokta vardi; diger bankalar müsterilerinden topladiklari paralarin bir bölümünü likit ve risk orani düsük gördükleri kisa vadeli Lehman’in bonolarinda tutuyorlardi. Sirket batinca son 14 yilda gerçeklesmemis olan gerçeklesti ve kisa vadeli bu mevduat hesaplarinin degerleri düstü. Bankalar topladiklari mevduatlari sirketlere kisa vadeli kredi olarak veriyorlardi. Ancak mevduat hesaplarindaki bu düsüs panige sebep oldu ve yatirimcilar paralarini çektiler.
Ufak olarak görülen bu olayin sonuçlarina baktigimizda, islerini sürdürmek için kisa vadeli kredi kullanan küçük ve orta çapli sirketler batma noktasina geldi ve bunun ekonomiye etkisi çok büyük. Ikincisi, güvensizlik ortamindan dolayi bankalar birbirlerine kredi vermeyi durdurdular. Bu zincirleme olaylar, finans sistemini kilitledi. Devlet 700 milyar dolar yardimin üzerine, bu mevduat hesaplarini fonlamak için ekstra 500 milyar dolar daha ayirmayi planliyor.
Dolarin arzinin sürekli yüksek tutuldugu bu durumda, kendi fonumdaki yatirimcilardan sikça gelen soru su: “Neden Amerikan dolari kuvvetleniyor?” Bunun çok basit bir sebebi var; dolar su anda tüm kurlar içerisinde kötünün iyisi. Yani insanlar diger kurlara oranla dolari tercih ediyorlar, ancak dolardaki bu deger kazanci ekonomi için negatif etki yaratacaktir. Bütçe açiklarindan kaynaklanan problemler, ihracatin azalmasi ile tekrar gündeme gelecektir. Endüstriyel üretim %6.2 oraninda gerileme kaydetmistir ve bu ihracatin hizla azalacaginin bir göstergesidir.
Sermaye piyasalarindaki bu volatilite artisi, kredi piyasalari ile açiklanabilir. Bonolarin nominal degerlerinden bu kadar iskontolu seyretmesi, sermaye piyasalarinin vadeli bir opsiyon gibi trade edilmesine sebep olmaktadir. Hiç görmedigimiz günlük degerlerden standart sapmalar karsimiza çikmaktadir. S&P-500 endeksindeki örtülü volitalite göstergesi olan ve korku endeksi olarak bilinen VIX, 1987’den beri en yüksek seviyesi olan 80’e ulasmistir. Bu rakamin yorumu, eger VIX degeri yüksek ise bu daha çalkantili piyasalar ve riski hedge etmek için kullanilan pahali opsiyonlar anlamina gelmektedir. Yatirimcilar, piyasalarda risk gördüklerinde bunu sigortalamak için kullanilan opsiyonlarda daha yüksek prim talep etmektedirler ve böylece VIX degeri yükselmektedir.
Çalkanti yil sonuna kadar devam eder
Yatirimcilara her çeyrek sonunda fonla ilgili stratejilerimi aktardigim yazimda, yil sonuna kadar bu çalkantinin devam edecegini yazdim. Bunun sebebi; finansal piyasalardaki krizden dolayi kötü performans göstermis, sermayesinden çok alim yapmis tüm fonlarin, kredi de bulamayinca yatirimcilarindan gelen paralarini çekme taleplerini karsilamak için portföylerini nakde çevirmeye yönelmeleridir. Birçok hedge fon bundan dolayi kapanma tehlikesi ile karsi karsiya kalacaktir. Devletin piyasalara yaptigi likidite enjeksiyonunun etkilerini göstermesi, biraz daha süre alacaktir. Ekonomisinin üçte ikisi tüketici harcamalarina bagli olan bir ülkenin bu dönemde ve özellikle son çeyrekte yasayacagi sikinti asikârdir. Issizlik orani bugün %6.1 (Eylül) seviyesinde, ama tahminim önümüzdeki yil içinde %8 oranina ulasacagi yönünde.
Bilançosu güçlü ve iyi yönetilen kurumlarin ayakta kalacagi ve digerlerinin yok olacagi dogal bir seleksiyon döneminden geçmekteyiz. Kapitalizmin sorgulandigi ve insanlarin gözünde hiçbir aktifin degerinin olmadigi bu dönem, aslinda karsimiza inanilmaz yatirim firsatlari çikariyor. 1929, 1987, 1998 ve 2001 resesyonlarinin sonu hep büyüme oldu. Resesyonlar en fazla 8-10 ay sürmesine ragmen içinde bulundugumuz ortamdaki sorunlarin büyüklügü göz önünde bulunduruldugunda, bu zaman iki misli daha uzun olacak gibi görünüyor.
Ancak piyasalarin stabilite kazandigi, LIBOR oranlarinin düstügü, bankalarin birbirlerine tekrar kredi vermege basladigi, issizlik rakamlarinin yükselmedigi ve cari açiklarin azalma egilimi gösterdigi an, sermaye piyasalarindaki yatirimlari arttirma zamanidir.
Posts
No comments:
Post a Comment